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　　11月份，美联储降息预期大幅摇摆，美元指数结束上月反弹态势，在99至100区间维持震荡，全月回落0.3%至99.4。当月，人民币汇率补涨行情延续：中间价继续保持渐进升值态势，累计升值91个基点至7.0789比1；在岸即期汇率(境内银行间市场下午四点半交易价，下同)升值加快，累计升值341个基点至7.0794比1，创2024年10月中旬以来新高；离岸汇率更是较上月末升值了511个基点至7.0713。人民币汇率重回“三价”合一：在岸即期汇率与中间价日均偏离幅度由上月+0.4%降至+0.3%，离岸与在岸汇率延续强弱互现格局，日均偏离幅度由上月+39个基点转为-2个基点，表明市场预期整体保持基本稳定，并未积累较强的汇率升值预期(见图表1)。

　　判断汇率是否高估或低估是相对于均衡汇率而言，而非简单参照历史数值。本轮人民币实际汇率走弱主要源于国内供强需弱、物价持续处于低位。促进经济稳定增长、物价合理回升，恢复对内经济平衡，才是防止对外失衡加剧的根本之策。1994年人民币汇率并轨后，中国经常账户出现持续顺差，并且顺差规模显著扩大。2007年、2008年，中国经常账户顺差占GDP比重分别为9.8%、9.0%，远超国际认可的合理范围。此后，经常账户顺差占GDP比重总体下降，2009年骤降至4.8%，2010年之后持续维持在4%以下，主要体现了“扩内需、调结构、减顺差、促平衡”的政策成效(见图表21)。同期伴随着人民币双边和多边、名义和实际汇率升值，更多是经济再平衡的结果(内生)而非工具。当前，在影响汇率涨跌的因素同时存在的情况下，若以引导人民币对美元升值来“减顺差、促平衡”，恐会加剧国内供强需弱的矛盾，强化物价下行的压力。

　　2025年底中央经济工作会议连续第四年强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，为历史上首次。结合历年中央经济工作会议之后的货币政策委员会四季度例会通稿看，2025年四季度例会关于汇率维稳的具体表述有所变化，删除了此前两年“坚决对顺周期行为予以纠偏”“坚决对扰乱市场秩序行为进行处置”以及“防止形成单边一致性预期并自我实现”等表述。这主要得益于2025年人民币汇率贬值压力总体趋缓，境内外汇市场供求状况明显改善。不过，由于外部环境不确定难预料因素仍然较多，四季度例会重申“增强外汇市场韧性”“稳定市场预期”和“防范汇率超调风险”，表明2026年汇率政策目标仍然是防范人民币汇率过度升值或贬值，为国内经济运行提供相对稳定的货币环境(见图表22)。